La posibilidad de apostar contra prĂ©stamos corporativos ligados al sector tecnolĂ³gico estĂ¡ ganando protagonismo entre los grandes fondos de cobertura internacionales. En un entorno marcado por la incertidumbre sobre el impacto real de la inteligencia artificial (IA) en los modelos de negocio del software empresarial, varios actores del mercado estĂ¡n buscando fĂ³rmulas para posicionarse a la baja frente a la deuda de estas compañĂas.
En este contexto, bancos de inversiĂ³n como Goldman Sachs han empezado a ofrecer estructuras complejas que permiten beneficiarse de eventuales caĂdas en el precio de los prĂ©stamos corporativos, sobre todo los concedidos a empresas de software empresarial presionadas por la irrupciĂ³n de nuevas tecnologĂas de IA. Aunque las primeras conversaciones se estĂ¡n produciendo principalmente en Estados Unidos, el debate se sigue de cerca en los mercados de crĂ©dito de Europa y España, donde numerosos inversores institucionales tienen exposiciĂ³n a este tipo de deuda.
Por qué los hedge funds quieren apostar contra préstamos corporativos
El auge de la IA generativa y de los llamados agentes inteligentes ha llevado a muchos inversores a plantearse si los modelos tradicionales de software como servicio (SaaS) seguirĂ¡n siendo tan rentables como en la Ăºltima dĂ©cada. Las dudas sobre la capacidad de algunas compañĂas para adaptarse a este nuevo entorno han empezado a reflejarse tanto en el precio de sus acciones como en la valoraciĂ³n de su deuda.
Una parte relevante de estas empresas tecnolĂ³gicas pertenece a grandes grupos de capital privado que entre 2020 y 2024 invirtieron cientos de miles de millones de dĂ³lares en adquisiciones durante la Ă©poca de liquidez abundante y tipos de interĂ©s muy bajos. Esos acuerdos se financiaron en gran medida mediante prĂ©stamos apalancados, que ahora se encuentran en el punto de mira de los fondos bajistas.
Entre los gestores de hedge funds ha ido calando la idea de que, si la IA acaba erosionando el crecimiento de ciertos proveedores de software empresarial, el deterioro podrĂa reflejarse primero en los mercados de crĂ©dito, a travĂ©s de una caĂda en el valor de sus prĂ©stamos y un aumento de las primas de riesgo. Esa percepciĂ³n estĂ¡ alimentando el interĂ©s por diseñar estrategias que permitan monetizar una posible correcciĂ³n de precios.
Un ejemplo que se cita con frecuencia en la industria es el de Apollo Global Management, que el año pasado obtuvo beneficios significativos al apostar contra varios grandes prĂ©stamos vinculados a fabricantes de software. Ese precedente ha impulsado a otros fondos a buscar vehĂculos similares para replicar la jugada en distintos segmentos del mercado.
En paralelo, las acciones de numerosas compañĂas de software han sufrido fuertes caĂdas en los Ăºltimos meses, lo que refuerza la idea de que el sector atraviesa una fase delicada. Muchos operadores temen que las soluciones basadas en IA capaces de integrarse con mĂºltiples aplicaciones terminen desplazando productos de software mĂ¡s tradicionales, lo que podrĂa poner en entredicho previsiones de ingresos y capacidad de repago de algunos emisores.
CĂ³mo funcionan los total return swaps para apostar contra la deuda
Para canalizar estas apuestas bajistas, Goldman Sachs ha presentado a determinados clientes una estructura basada en derivados conocidos como total return swaps o swaps de retorno total. Estos contratos permiten a un inversor intercambiar con un banco el rendimiento econĂ³mico completo de un activo, en este caso un prĂ©stamo corporativo concreto o una cesta de prĂ©stamos.
El mecanismo es relativamente sencillo en su concepto, aunque complejo en su implementaciĂ³n operativa. A travĂ©s de un acuerdo bilateral, el hedge fund se compromete a pagar o recibir la variaciĂ³n del valor de mercado del prĂ©stamo, junto con los intereses asociados, frente a un tipo de referencia pactado. Si el precio del prĂ©stamo baja, el fondo recibe dinero; si sube, es el fondo quien debe compensar a la entidad financiera.
En la prĂ¡ctica, esta estructura permite tomar posiciones cortas sobre prĂ©stamos sin necesidad de poseerlos ni venderlos en el mercado secundario. Para muchos participantes, esta vĂa resulta especialmente interesante porque la operativa tradicional de cortos en prĂ©stamos apalancados suele ser muy limitada, costosa y poco transparente, sobre todo cuando se trata de grandes volĂºmenes.
De acuerdo con fuentes del mercado, Goldman ha recibido varias solicitudes de fondos interesados en utilizar swaps de retorno total sobre prĂ©stamos ligados a empresas de software. Sin embargo, por ahora no se habrĂan cerrado operaciones en firme, lo que sugiere que el mercado todavĂa se encuentra en una fase inicial de exploraciĂ³n y negociaciĂ³n de condiciones.
Desde la propia entidad recuerdan que, como creadores de mercado, su funciĂ³n pasa por ofrecer herramientas para que los clientes ejecuten las estrategias que desean, en distintas clases de activos y en cualquier contexto de mercado. El desarrollo de estos productos se interpreta asĂ como una respuesta a la demanda de los fondos, mĂ¡s que como una apuesta directa del banco sobre la evoluciĂ³n del sector tecnolĂ³gico.
Un mercado de 1,5 billones difĂcil de operar en corto
El interĂ©s por este tipo de derivados se entiende mejor si se tiene en cuenta la naturaleza del mercado de prĂ©stamos apalancados, que ronda los 1,5 billones de dĂ³lares a nivel global y ha crecido de forma muy significativa en la Ăºltima dĂ©cada. Aunque parte de este volumen se concentra en Estados Unidos, la dinĂ¡mica afecta igualmente a Europa, donde los prĂ©stamos sindicados a compañĂas de software y tecnologĂa han ganado peso en las carteras de gestores y bancos.
A diferencia de los bonos corporativos, los prĂ©stamos suelen ser contratos muy personalizados, negociados caso por caso. Incluyen condiciones especĂficas para cada prestatario, clĂ¡usulas de protecciĂ³n, covenants financieros y diversas restricciones sobre quiĂ©n puede comprar o vender ese papel. Esa falta de estandarizaciĂ³n complica notablemente la liquidez y la formaciĂ³n de precios.
Entre los obstĂ¡culos mĂ¡s citados por los profesionales destacan las limitaciones explĂcitas en la documentaciĂ³n de los prĂ©stamos, que pueden vetar la entrada de ciertos fondos o tipos de vehĂculo. En algunos casos, los contratos dificultan que una misma posiciĂ³n circule entre varios tipos de inversores, lo que hace mĂ¡s complejo encontrar contrapartes dispuestas a prestar el activo para estructurar posiciones cortas clĂ¡sicas.
AdemĂ¡s, la propia operativa del mercado de prĂ©stamos es menos Ă¡gil que la de los bonos, con transacciones que a menudo tardan dĂas en asentarse y procesos administrativos mĂ¡s pesados. Todo ello reduce el atractivo de intentar estrategias de corto plazo o tĂ¡cticas de trading mĂ¡s dinĂ¡micas, algo que sĂ es habitual en los mercados de renta variable o de crĂ©dito cotizado.
Por estos motivos, muchos hedge funds han tenido dificultades histĂ³ricas para encontrar bancos dispuestos a situarse como contraparte en operaciones claramente bajistas sobre prĂ©stamos corporativos concretos. El uso de swaps de retorno total pretende, en parte, sortear esas limitaciones estructurales y abrir la puerta a posiciones mĂ¡s especĂficas y ajustadas al riesgo de cada emisor.
El precedente de Apollo y el aumento del interés inversor
Dentro del universo de estrategias crediticias, el caso de Apollo Global Management se ha convertido en una referencia para quienes consideran que el sector del software empresarial puede enfrentarse a un ajuste relevante. SegĂºn la informaciĂ³n divulgada por la prensa econĂ³mica internacional, la firma habrĂa logrado importantes ganancias al posicionarse en contra de varios prĂ©stamos de gran tamaño concedidos a compañĂas de software.
Ese episodio ha servido como ejemplo de cĂ³mo una visiĂ³n bajista bien ejecutada en el mercado de prĂ©stamos puede traducirse en retornos significativos, incluso en un entorno de tipos de interĂ©s volĂ¡tiles y elevada competencia entre fondos. Desde entonces, otros inversores institucionales han empezado a analizar con lupa las cadenas de valor del software corporativo, tratando de identificar quĂ© modelos de negocio podrĂan ser mĂ¡s vulnerables a la disrupciĂ³n de la IA.
En particular, se observa un creciente interĂ©s por diferenciar entre empresas de software que estĂ¡n integrando la inteligencia artificial en sus productos de forma creĂble y las que, por el contrario, corren el riesgo de quedarse atrĂ¡s y ver deteriorada su capacidad de generar caja. Esta segmentaciĂ³n resulta clave a la hora de seleccionar quĂ© prĂ©stamos pueden ser candidatos para estrategias bajistas y cuĂ¡les ofrecen todavĂa un perfil de riesgo atractivo.
Para los inversores europeos, este tipo de movimientos en Estados Unidos actĂºa como una especie de laboratorio. Aunque la profundidad y liquidez del mercado de prĂ©stamos en Europa es menor, cada vez hay mĂ¡s operaciones de financiaciĂ³n de adquisiciones de software y tecnologĂa respaldadas por deuda sindicada, muchas de ellas con participaciĂ³n de bancos globales como Goldman Sachs. Lo que ocurra en el mercado americano puede influir en la forma en que se diseñen y valoren los prĂ©stamos en Europa.
Al mismo tiempo, la experiencia de Apollo ha avivado el debate sobre hasta quĂ© punto los fondos de capital riesgo y los bancos han sido demasiado optimistas al financiar adquisiciones de software basadas en proyecciones de crecimiento quizĂ¡ difĂciles de mantener en un escenario de fuerte competencia basada en IA.
El papel de la banca de inversiĂ³n y el conflicto entre clientes
El movimiento de entidades como Goldman Sachs se sitĂºa en una zona complicada desde el punto de vista de las relaciones con sus distintos tipos de clientes. Por un lado, los bancos de inversiĂ³n viven de facilitar estrategias de trading sofisticadas a hedge funds y otros inversores institucionales, ofreciendo productos derivados que permiten cubrir riesgos o tomar posiciones direccionales.
Por otro, esas mismas entidades compiten por liderar y financiar grandes operaciones de deuda para fondos de capital riesgo, que utilizan prĂ©stamos apalancados para comprar compañĂas, entre ellas numerosas firmas de software empresarial. Esto genera un dilema: un departamento del banco puede estar estructurando un prĂ©stamo a una empresa tecnolĂ³gica, mientras otro ayuda a un hedge fund a apostar contra la evoluciĂ³n futura de ese mismo prĂ©stamo.
Por este motivo, las aproximaciones a estas nuevas estructuras para apostar contra prĂ©stamos corporativos se estĂ¡n realizando con mucha cautela y de forma selectiva. SegĂºn fuentes del mercado, la propuesta de swaps vinculados a prĂ©stamos de software se ha presentado de manera informal a un grupo limitado de clientes especializados, y no se estĂ¡ comercializando como un producto masivo o estandarizado.
Gestores consultados por la prensa financiera señalan que nunca antes se habĂan visto tantas conversaciones sobre cĂ³mo los intermediarios pueden ayudar a los hedge funds a ponerse cortos en prĂ©stamos corporativos. Esta tendencia refleja tanto el interĂ©s de los fondos como la voluntad de algunos bancos de posicionarse en un nicho de negocio con potencial, aunque no exento de riesgos reputacionales y regulatorios.
Aunque el foco inicial estĂ© en Estados Unidos, las grandes casas de inversiĂ³n con presencia global suelen trasladar con el tiempo estas innovaciones a otros mercados. Es razonable pensar que, si estas estrategias ganan tracciĂ³n y se consolidan, la banca que opera en Europa podrĂa terminar adaptando productos similares para prĂ©stamos sindicados denominados en euros o libras, en la medida en que exista demanda y encaje regulatorio.
Alternativas existentes y limitaciones para ponerse corto
Hasta ahora, las opciones para apostar contra la deuda corporativa de forma diversificada y lĂquida han sido relativamente escasas fuera del universo de bonos y CDS. En el caso de los prĂ©stamos, muchos fondos que querĂan expresar una visiĂ³n bajista sobre el crĂ©dito de empresas de software recurrĂan a estrategias indirectas, con resultados dispares.
Una vĂa habitual ha sido tomar posiciones cortas en ETFs que agrupan prĂ©stamos apalancados, productos que cotizan en Bolsa y replican cestas amplias de este tipo de activos. Sin embargo, estos vehĂculos suelen estar expuestos a mĂºltiples sectores —desde tecnologĂa hasta industria, consumo o sanidad—, lo que dificulta afinar el tiro cuando el objetivo es centrarse Ăºnicamente en compañĂas de software empresarial.
Al no poder aislar con precisiĂ³n el riesgo especĂfico de un emisor o de un grupo reducido de empresas, los inversores se ven obligados a asumir exposiciĂ³n a segmentos del mercado que quizĂ¡ no desean. Eso resta eficacia a las coberturas y hace mĂ¡s complejo construir un posicionamiento bajista realmente ajustado a la tesis de inversiĂ³n.
La posible generalizaciĂ³n de swaps sobre prĂ©stamos individuales o sobre carteras muy concentradas de deuda tecnolĂ³gica podrĂa cambiar de forma notable el menĂº de herramientas disponibles para los hedge funds. Con ellos, un gestor podrĂa apostar de manera mucho mĂ¡s quirĂºrgica contra el crĂ©dito de compañĂas cuya vulnerabilidad ante la IA considere elevada, sin arrastrar exposiciĂ³n a otros sectores que ve con mejores perspectivas.
En un momento en que la IA estĂ¡ reconfigurando las expectativas de crecimiento y rentabilidad en la industria del software, el desarrollo de nuevas estructuras derivadas sobre prĂ©stamos corporativos apunta a una mayor sofisticaciĂ³n del mercado de crĂ©dito. Para los inversores europeos, acostumbrados a un entorno de prĂ©stamos menos lĂquido que el estadounidense, la evoluciĂ³n de estas estrategias marcarĂ¡ tambiĂ©n el ritmo al que podrĂ¡n ajustar sus carteras de deuda a los retos tecnolĂ³gicos que se avecinan.
Todo apunta a que el interĂ©s por apostar contra prĂ©stamos corporativos vinculados al software empresarial se irĂ¡ consolidando a medida que la IA redefine el mapa competitivo. La combinaciĂ³n de derivados como los total return swaps, la experiencia previa de operaciones exitosas como las de Apollo y la bĂºsqueda de rentabilidad en un mercado de crĂ©dito cada vez mĂ¡s complejo dibuja un escenario en el que los hedge funds dispondrĂ¡n de mĂ¡s herramientas para tomar posiciones bajistas, mientras bancos y reguladores vigilan de cerca los posibles efectos sobre la estabilidad financiera.
